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    临近6月底，上海银行间市场利率也开始不断创出近几年以来的最高点，其中短期利率上涨幅度十分明显。

    6月23日，一个月以内的短期利率全线飙升至9%以上，与历史水平相比也有大约400-500个基点的涨幅。

    与短期利率的惊人涨幅相比，长期市场利率的变化则相对较小，一年期市场利率大约达到了5%的水平，与历史水平相比约有150个基点的上涨。

    由于“冲指标”以及账期来临等因素，临近月底或者季度底，市场利率出现一定的上涨，并不让人意外。但短期利率在几天之内飙升400-500个基点，这当然不是一个正常的现象。这也让很多人开始担心如果市场利率持续高位运行，将影响已经显得较为紧张的信贷局面，并引发中国经济硬着陆的风险。

    市场利率飙升的原因，笔者认为第一是因为临近季度底，各银行需要完成存贷比达标的要求，从目前的基本状况来看，除了国有大行外，中小银行以及外资银行的存贷比都处于临界值，这导致了各银行的流动性纷纷吃紧。

    与此同时，央行于6月14日宣布上调存款准备金率，并于6月20日开始缴款，这导致了市场流动性突然消失，在某种程度上也加剧了资金面的紧张。此外，由于近期猪肉价格不断创出新高，发改委也承认食品价格仍有明显的上升空间，这导致了市场的加息预期较强，这也反映了在了市场利率上，短期利率上行较快，也反映了这样一种预期。这些因素叠加在一起，都导致了银行间市场利率的高企。

    而上周二的央票发行也反映了市场的流动性状况，例行的一年期央票发行数据显示，本期央票发行仅有10亿元的低量，与此同时，中标利率与上期相比也有10个基点的涨幅，这些都是市场上“缺钱”在作怪。事实上，一年期央票的中标利率与二级市场的央票市场利率之间，也出现了大约10个基点的倒挂，对于在一级市场上购买央票的银行来说，这事实上意味着亏本。由于市场需求较为低迷，央行也在周三晚间宣布，暂停本定于周四的央票发行，某种程度上表明央行希望避免央票拍卖流标的尴尬。

    从宏观经济面来看，由于今年的货币政策偏紧，企业贷款显得难度很大，这也导致了很多企业为了拿到贷款，不惜付出较高的利率，市场资金流向了收益率较高的贷款以及相关类理财产品，也导致了银行间市场的流动性“捉襟见肘”的局面。

    那么，目前的高利率局面会持续很长时间么？笔者认为这种可能性还是很小。

    事实上，在今年的1月底，市场的资金面曾经出现过较为明显的紧张局面，当时的隔夜以及一星期市场利率均攀升至7%的水平，市场解读为春节的季节性因素在作怪。然而，在春节前后，由于大量资金瞄准高利率突然回笼，导致了年后市场利率的大幅度下行。

    目前的市况也是如此，由于银行间市场利率水平较高，很多资金将选择回流至银行系统，这也将推动市场利率的下行。与此同时，央行也不愿意看到流动性紧张的局面持续，因为这可能导致银行的流动性风险，在悲观的状况下，可能会导致某些中小银行出现挤兑。央行在周三晚间宣布暂停一年期央票的发行，也体现了这样的一个想法。市场也有传言称，周二央行曾通过逆回购向建行注入了大约200亿元（一说500亿元）的流动性，这也表明央行仍然扮演者为市场提供最终流动性的角色。

    而更加重要的是，目前出现了短期利率与长期利率倒挂的情况，由于银行的主要盈利来源是“借短放长”。长短期利率倒挂，对于银行来说，这意味着净利差为负，也意味着“亏损”。如果这样的状况持续，将可能导致较为明显的银行系统性风险和宏观经济的下行风险。央行也不可能坐视这样的状况持续下去。

    当然，市场利率的大幅波动，也在很大程度上“倒逼”央行利率形成机制改革，从目前的利率形成机制来看，央行惯用数量手段进行调控，即以流动性的多寡作为调控目标，而这样的一种量化手法，缺少灵活性，很可能造成市场利率出现明显的短期波动，这也造成了市场风险的加大，近期很多债券投资以市场现价计算出现巨额亏损就是明显一例。

    笔者认为，央行的量化紧缩已开始出现“副作用”，今后的紧缩政策应该更多利用利率工具来进行调节。正视实际负利率的问题，阻止资金流出银行系统，避免市场的过度波动而带来的新的系统风险。

（注：本文仅代表作者本人观点。作者系澳新银行（ANZ）大中华区经济研究总监。）